引 言

中国的货币发行具有规模大、 增速快的特点。 其中 M2从 2002 年的 18.5 万亿元增长到 2008 年的 47.5 万亿元， 仅用了 6 年时间， 平均增速达到了 17.03%. 2009 年更是增加了 13.1 万亿元， 年增速达到了 29%. 之后， M2以年均 13%的速度增至 2012 年的 97.4 万亿元， 使我国成为全球最大印钞国； 2013 年 3 月末 M2突破了百万亿元大关， 达到 103.61 万亿元。 从纵向看， M2从 2003 年到 2013年第一季度， 扩大了 4.67 倍， 年均增速为 19% （张锐， 2013）。 相应地， 我国 M2与 GDP 的比率也一直较高。 2011 年， 我国 M2/GDP 比率达到 180%, 列世界第一。 2014 年 12 月末， 广义货币 M2同比增长 12.2%, 达到 122.84 万亿元， M2/GDP 比率达到 193%.

M2占 GDP 的比重长期偏高， 不时引发诸如央行超额发行货币、 货币超发引发通胀以及资产价格泡沫等一系列争议问题。 如 2010 年 5 月后， 我国 CPI 突破了 3%, 尤其是 10 月份， CPI 同比上涨 4.4%, PPI 同比上涨 5.0%, 由于物价、 房价增速提高， 货币超发再次被热议 （王国刚， 2011; 邵荣平、 许坤， 2011）。 有观点将 CPI、 房价增长率的上升归结为货币超发引起的通胀问题。 2011 年初，更有观点认为， “央行超发了 43 万亿元货币” 导致了流动性过剩和通胀预期攀升 （周立， 2011）。

对货币超发等问题产生争议的国内文献， 主要涉及到何为货币超发？ 衡量标准是什么？ 货币超发是如何形成的？ 货币超发和通胀之间是否存在必然的联系？ 如何应对货币超发？ 等等。 本文主要对国内近年文献进行梳理分析， 试图得出一个较为全面的分析框架， 进而形成较为清晰和统一的认识。

一、货币超发的定义和相关问题

中国的货币供给增速远超经济增长速度， 但并未引起预期的通胀现象。 这一 “货币之谜现象”（McKinnon, 1993）， 蕴含着货币超发及其后果等争议话题。 但 2006 年以前的文献， 更多是证明我国 M2/GDP 高比率的合理性 （汪洋， 2007）。 进入 2010 年后， 由于 10 月份的 CPI 同比涨幅达到了4.4%, 创 25 个月来的新高； 且 9 月末的货币 M2总量 （69.6 万亿元）， 远超前 3 个季度的 GDP 总量（26.9 万亿元）， 再次引发对货币超发和通胀等问题的热议 （王兆旭、 纪敏， 2011）。

何为货币超发？ 理论上， 是指货币发行的数量超过了维持经济体正常运转所必须的货币量。

①一些文献认为， 一个国家或地区的经济每增长 1 元的价值， 货币发行当局就应相应地供给货币 1元， 超出的货币供给就可被视为货币超发 （温馨， 2011; 许云松， 2013）。 张隽 （2013） 则认为，货币超发应该是指货币供给超过实体经济对货币的需求而过多发行的货币。 考虑到市场化改革和资源加速商品化等因素， 新兴市场国家的广义货币供给量可以适当高于经济发展， 但过多的货币供给容易导致通货膨胀 （温馨， 2011）。 与货币超发相关的说法是流动性过剩。 在国际上， Keynes（1936） 视货币需求与流动性需求同义。 《拉德克利夫报告》 （1959） 则主张用包括金融资产在内的广义货币来代表。 由于流动性过剩内涵复杂 （Rasmus and Livio, 2006; Sebastian, 2007）， 有文献主张从超额存款准备金、 广义货币 M2, 以及具有变现能力和支付能力的全部金融资产三个不同层面进行界定 （黄昌利， 2008）。 在国内， 流动性过剩实际上被理解成货币超发 （李稻葵， 2007）。 在这点上， 贸易顺差、 外资流入， 以及居民资产结构转换等微观行为， 都应成为判断流动性过剩与否的重要因素 （巴曙松， 2006）。

为使定义具有可操作性， 通常用 M2/GDP 的比率或者货币增速与产出增速的对比关系作为度量的指标 （Sebastian, 2007）。 由于不同国家在货币供应量的统计口径上存有不同， 在经济金融体制、经济发展阶段、 市场和货币化进程以及政策和文化传统等诸多方面存在较大差别 （王兆旭、 纪敏，2011）， 因此这些指标是造成分歧的重要原因。 针对这些指标的缺陷， 少数文献否认货币超发是一个科学的范畴 （王国刚， 2011）。 认为简单将 GDP 与货币相比较， 并未弄清楚中国的 M2与 M0的剩余部分为各类存款， 其直接功能与货币有着实质性区别 （王国刚， 2011）。 对这一观点， 不妨作进一步剖析。